「被你愛過之後,我很難覺得別人是真的愛我!」

冷笑話精選2018-08-08 04:57:10


■沈建光


1月30日晚,中國證監會公佈科創板公開發行及持續監管的重大舉措,科創板及其試點註冊制將正式落地。科創板在上市規則、後續交易及管理方面創新性較高,順應了國際化、市場化的改革趨勢。科創板的推出速度快,改革步伐大,發行、交易、監管制度趨於完善,較好地彌補了創業板、新三板的不足,是資本市場重大改革的試驗田,亦開啟了中國資本市場改革的新徵程。


科創板開啟中國資本市場市場化、國際化征程

相比創業板、新三板原有的上市及管理規則,科創板有較大幅度的創新,具體體現在市場化、國際化的兩大思路:


第一,市場化。一方面,科創板對公司上市條件鬆綁,放鬆盈利要求,首次試點有一定核準的註冊制,上市門檻採取5套標準,未盈利科技企業滿足市值/收入等一定要求後即可上市;發行價不設限制,全面採用市場化的詢價方式定價,取消23倍市盈率限制。另一方面,加強監管,做到該管的管,不該管的不過度干預。未來隨著試點註冊制的大面積推行,預計會將更多選擇權交還市場。


第二,國際化。目前科創板交易制度開始與國際接軌,上市前五天不再設置漲跌限制,之後的漲跌幅為20%,上市首日即可賣空。此外,科創板開始對標美國達斯達克,支持VIE同股不同權。A股散戶投資者佔比較高,科創板的設立適度匹配了50萬元的投資者門檻,是設立多梯隊、分層式市場的重要一環,有助於引入長線資金,改善市場生態,對接國際標準。未來應當繼續加深改革,逐步建立健全國際化、多層次的資本市場,包括穩定監管預期、降低交易費率、加大市場深度、推進衍生品市場發展等。


科創板上市條件更加合理高效

科創板推出之前,現有上市規則存在較多不合理之處,一批優質科技企業因為暫時未達到上市盈利門檻、不願意低估值發行和犧牲靈活的股權制度,而選擇了赴美上市。


筆者按照國際通用的GICS行業分類方法對A股及美股上市的中國科技企業進行了梳理,重點考察了信息技術及醫療保健兩個科技含量較高行業,進行跨市場間盈利能力的對比。比較後發現,部分科技企業在A股上市後盈利能力單邊下滑,嚴格的盈利要求並未創造價值。


從盈虧比例來看,由於嚴格的上市財務要求和連續三年虧損需要退市的條件限制,絕大部分的A股上市科技企業都能實現賬面上盈利。樣本中586家A股科技股中,上市前三年和上市當年的科技企業沒有虧損的,然而,隨著時間推移,虧損企業比例不斷擡升,上市七年後,科技企業已有10%比例出現了虧損。此外,雖然初始上市時A股科技股沒有虧損,但大部分上市後淨利潤率出現了嚴重下滑,上市前三年與上市當年利潤率在18%左右,從上市第一年便開始逐年下滑,上市後第三年利潤率平均值便跌到6%,第五年之後開始虧損。


美股市場則與A股市場存在反差,一方面,中概科技股的上市公司盈虧比例在上市後的幾年均是基本穩定的,盈利企業與虧損企業的比例基本維持在1:1左右的態勢,說明並未有A股市場上特徵鮮明的,上市前全部盈利,上市後盈利企業逐年減少的現象。此外,根據統計,美股中概科技股公司的淨利潤率也大多呈現穩定態勢,從上市前二年到上市第七年,盈利平均值基本維持在18%到21%間波動,並未出現像少數A股公司上市後即盈利下滑的現象。


基於上述分析,筆者認為,嚴格的利潤要求管理並不完善,部分企業或可以通過關聯交易等手段粉飾盈利、虛增收入,滿足上市要求,之後盈利能力每況愈下。相反,試點註冊制、嚴格執行退市制度,寬進嚴出,維持良好新陳代謝、將優勝劣汰的選擇權還給市場,方能有助於真正優質的科技企業脫穎而出。而這也恰恰說明設立科創板符合市場化需求,恰逢其時。


加強資本市場監管亦勢在必行

近期A股集中出現因商譽減值導致的業績變臉,截止到1月31日下午6時,101家A股上市公司公佈其2018年年度業績中預虧下限超過10億元,遠高於2017年的19家。多家公司前三季度淨利潤仍是正數,第四季度鉅虧後業績反而轉盈為虧,業績變臉,其中不乏前期部分野蠻生長、靠併購迅速擴張、無形資產較多的小型科技公司。


這次大批公司業績預虧的原因要追溯到1月4日財政部會計準則委員會的商討,委員會討論對商譽減值進行攤銷,而非減值測試,曾經高溢價收購的企業當期利潤會受到較大影響。此後2019年一季報業績預披露中馬上出現了大面積虧損和商譽減值,企業擔心未來連續三年利潤無法覆蓋商譽攤銷虧損,會被迫退市,便選擇在還可以一次性大幅減值的時候提前操作。


冰凍三尺非一日之寒,上市公司集體業績“洗澡”反映出公司治理之路任重而道遠。首先,存在部分公司借減值轉移公司資產,通過大舉併購、買入劣質資產、做出虛高業績擡升股價、減持質押套現、再趁大幅減值勾銷過去虧損等一系列操作實現變現,現有的管理制度沒有對此類現象做出強有力約束。


此外,商譽減值、業績變臉集中的核心原因是核准制下“殼資源”仍是稀缺資產。核准制容易導致上市公司為保“殼資源”操縱業績,也容易導致權力尋租,及早推進全面註冊制有利於保護投資者的利益。未來註冊制和強監管雙管齊下,企業殼資源不再是稀缺資產,也缺乏利潤操縱的手段,大幅減值預虧等現象將會相應減少。


市場化、國際化基礎上資本市場發展還需落實法制化

A股市場在上市公司治理上任重道遠,一刀切式的管理並不能保護投資者,未來資本市場仍需要進一步的改革創新。科創板的推出標誌著中國資本市場已經在通往市場化、國際化的改革方向上邁出了重要一步,未來在法制化方面仍需儘量完善。


實際上,目前科創板已設立了嚴格的退市標準,除了“寬進”,亦要求“嚴出”,觸及終止上市標準的,股票直接永久終止上市。然而,主板創業板的退市制度還不健全,沒有真正到位。2000年以來820家公司實施了ST,同時期722家公司撤銷ST,撤銷率達到88%,退市規則執行效果差,未來完善退市機制仍是改進方向。此外,提升資本市場法制化水平,嚴格規範上市公司市值管理行為、防止業績操縱、內幕交易,保證信息透明,避免科創板淪為部分企業圈錢的新場所。


總而言之,科創板是國家大力推進資本市場改革、樹立國際競爭力的橋頭堡、試驗田,未來隨著更多改革項目的落地,在實現市場化、國際化的基礎上,沿著法制化道路改革,資本市場將更好地服務於產業結構升級,為經濟發展提供資本助力。(作者系京東數字科技首席經濟學家)


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